林建甫／撰文

（台北內科週報第680期／2025年5月5日-2025年5月11日）

新台幣兌美元於上周5月2日出現強勢升勢，升值9.53角，終場收盤為31.064元。週休兩天，5月5日新台幣開盤後升勢更猛烈，新台幣兌美元已見29.59元。而台幣走強，雖有熱錢匯入與我國因為談判可能被要求升值的因素，但背後的關鍵、當然免不了是美元的價值受到挑戰。

川普「對等關稅」政策的核心邏輯是認為，美國在多邊貿易體制中長期吃虧，需透過提高關稅來矯正貿易不平衡。然而，這種單邊貿易報復邏輯，不僅違反WTO等多邊規範，也使美國面臨其他國家報復性關稅的風險，並升高全球供應鏈的不確定性。川普又屢次挑戰聯準會獨立性，市場擔心美國未來的政策、可預測性與穩定性進一步惡化。

過去，美國與其他主要經濟體間的利差變化，往往是驅動美元強弱的主要因素。當美國利率高於歐日等主要國家時，資金傾向流入美國，推升美元指數；反之亦然。然而，自川普拋出對等關稅政策後，市場對美元的預期似乎徹底改變。即便美國利率依舊處於相對高位，美元卻持續走弱，顯示資金不再單憑利差做出資產配置，將更關注政策風險、資產安全及全球資金流動結構的改變。

這種與利差脫鉤的走勢，反映出市場對美元計價資產，特別是美債與美股，信心的實質動搖！外資對美國資產的配置熱情減弱，資金開始尋找其他更具穩定性或回報潛力的市場。部分原本投入美國市場的資金轉向歐洲、亞洲或新興市場，導致美元需求減弱，進而加速其貶值。而台幣美元匯率，如央行所言，當前匯率走勢的主因來自於金融帳的巨額變動，而非過去以貿易帳為主的匯率決定機制。

根據IMF估計，全球非美國投資人合計持有約22兆美元的美國資產，其中半數為美股。這些資產多數未進行匯率避險，因此一旦外資開始拋售美國資產，不僅將導致美元持續貶值，也可能引發美股、債市下挫，進一步產生負向資金循環。

兩個加劇負向循環的因子是，基差交易（Basis Trade）與利差套利（Carry Trade）的平倉。基差交易是對沖基金會同時「買入」現貨美國國債、再「賣出」相對應的美債期貨合約，藉由高槓桿對兩者價格間的微小差異來獲利。利差套利，則是渡邊太太（泛指日本家庭主婦）借低利的日圓投資高利率的外幣，例如美元。當這兩策略遭遇美元美債價格大幅下降和美元價值逆轉時，資金加速退場，引發市場貨幣與金融市場劇烈波動，甚至可能出現系統性風險。然而，美元指數近期出現超跌現象，不排除短期內因技術面反彈，或貿易談判曙光出現而有所止穩。惟若未來美國政策不確定性持續，美元弱勢將成中長期趨勢。這不僅改變全球資產配置邏輯，也會迫使各國央行重新審視其外匯儲備結構與風險管理機制。

（本文作者係台灣大學經濟系名譽教授、中信金融管理學院講座教授）